人人都在谈的XIV，到底是什么？
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摘要：XIV本质上是瑞士信贷发行的公司债，像个卖保险的策略，只要市场风平浪静，XIV会每天都赚点小钱，小幅攀升，直到“黑星期一”。15亿市值，七年中翻了15倍，只需要一天时间，灰飞烟灭。
本文作者大菀菀，来自花街辣妈团，原文标题《人人都在谈的XIV， 到底是什么？》，已获得授权。
从昨天 (2月6日) 到今天 (2月7日) ，稍微关心点金融或者投资的人都被XIV，SVXY的消息刷屏了。各种谣言也是满天飞，什么瑞士信贷一天亏了5个多亿啊，明天XIV就被清盘啦。等等。今天大菀菀来像剥洋葱一样层层剥开，给大家好好讲讲这里面到底是怎么回事。
XIV的本质是什么
XIV是Exchange trade note (ETN)。说到底，exchange traded note是公司债，和那些每半年
付次利息，如果到期时发行方没有倒闭就还本的公司债，本质上是一样的：发行方（也就是融资的一方，XIV的发行方是Credit Suisse瑞士信贷）出一个offering document （募资文件），里面写清楚明白：只要发行方不倒闭，在不同的scenario下，发行方会给投资人什么样的回报。
所以，说到底，ETN个公司债。而且和普通公司债一样，是一种senior unsecured debt。
“senior unsecured”是什么意思呢？
Senior是指在capital structure的位置。在senior debt之后赔付的有junior debt, preferred equity, common equity等等。所以说，就算发行方倒闭，senior debt在清算环节还是非常优先的。相对应的，common equity，也就是股票，在公司倒闭情况下，是第一要被亏光光wipe out的。
Unsecured，是指没有抵押物。相对应而言，secured就是指有抵押物的贷款，比如房贷，在还清之前，房产证是押在银行的。大多数公司债都是unsecured，就是说没有抵押物，公司靠自己的信誉来融资，类似于拍拍胸脯说我到期肯定还。那没有抵押物空口画大饼的借债，
大家为什么这么买账呢？因为能够发行unsecured debt的，通常都是些大公司啦。苹果啊，高盛啊，GE啊，等等。
总结：XIV本质上是瑞士信贷发行的公司债。
XIV为什么不像债券而像股票？
读到这里你肯定很奇怪，你说XIV是个公司债，可是通常债券是每半年或者每季度发一次利息的那种啊，而且普通人很难接触和交易。XIV则像股票一样，每天起起落落，可以不断买入卖出，还有个ticker。从各个方面看，都像是个股票或者ETF。
说得没错，这是发行方的初衷啦：希望把ETN设计得像股票一样容易交易来吸引投资者。还记得我们前一段提到的offering document吗？里面只要写好这个债券的交易方式，赔付方式等等细节，没有说债券不可以像股票一样交易啊。
事实上，多数ETN都是像股票一样，有intraday price，可以随时买卖的。并且，ETN的回报如何计算，在发行前就是定好的，一切都清清楚楚地写进offering document的文件里面。Track什么index, fee是多少，ETN如何rebalance and reset，都是公式决定，100% passivel
y track the index，没有任何hidden cost or tracking error（这点甚至比ETF还好，因为ETF有tracking error）。
ETN之所以像股票一样价格起起落落，和普通按期付利息的债券的不同的地方是：ETN的performance主要是由ETN追踪的指数决定。当然里面还有expense ratio啊,creation redemption fee啊，possible distribution, possible tax withholding啊等等细节，这里不做展开。
XIV performance到底是怎么算出来的
大多数人都知道：XIV是short volatility. Volatility一般和股市是反的。股票大跌，volatility就会大涨。
这个答案，可以给95分啦！但是从95到100分，其中还有很多细节。我们具体来一步步推演下XIV是怎么生产出来的：
1.天地玄黄，宇宙洪荒。万物开始的第一步，是S&P 500 index,标准普尔指数，大名鼎鼎没有人不知道了啦
2.有了标普指数，第二步是：有了SP500的期权。这个也很好理解: Options on SPX index
3.第三步： 从SP500的期权价格，推算出implied volatility。这个需要些期权定价的金融知识，implied volatility是期权定价的重要因素，通常由Black Scholes模型计算。虽然在期权定价时，volatility是个input,但是谁也不知道volatility应该是多少。所以，反而volatility是从期权价格里面推算出来，所以叫implied volatility。大家耳熟能详的VIX index，就是spot implied volatility指数。
4.可是，volatility是个理论推演的数字，本身并不tradable，那怎么办呢？没关系，接下来VIX future登场，解决volatility本身不可交易的问题。有了波动率期货，就有标的物可以交易了。
5.波动率期货按不同到期时间，有不同的产品。比如二月到期期货，三月到期期货，半年后到期期货，一年后到期期货，等等。所有这些期货的价格以到期时间做横轴，以价格做纵轴，画个图连成一条线，叫做term structure。
6.XIV追踪的这个S&P 500 VIX Short-TermFutures™ Index excess return index呢，就是 link
第一个月和第二个月的VIX future的一个指数。比如一个月有20天交易日，第一天全部是第一个月的future，第二天roll 5% from first month to second month。第三天再roll 5% from first month to second month。等一个月20个交易日结束，全部的对冲期货就是第二个月的了。这样可以保持平均期货到期时间为一个月。
7.XIV是反向这个指数，所以第六条说的，倒着来就可以。
简明扼要说来，就是： SPX=>SPX options=>implied volatility from options=>VIX futures=>index links to front and second month VIXfutures=>short the index=>XIV
解释完毕！
XIV和SVXY有什么不同
说到XIV，不得不说XIV有个孪生兄弟叫SVXY。
XIV和SVXY，都是short volatility index。平时两个的涨跌几乎一摸一样，因为他们跟踪的指数几乎是一摸一样的。一切相安无事时，两者看不出什么差别，都可以随时买进卖出。
但是，两者有个根本差别: XIV是ETN，是公司债，是债权。而SVXY是ETF，是基金。具体说来：
１.XIV是个debt instrument，发行银行只被要求deliver the promised performance, 不需要透露任何关于对冲的信息，发行银行收了投资者的钱，完全不对冲，或者去投其他项目，或者拿钱去买，都无所谓，知道到期按公式提供performance就好。SVXY则需要对冲，以及每天公布持仓信息，在网站上都可以查到。
２.XIV对发行商而言，更加灵活（也许对投资者来说并不是好事）。比如XIV的offering document里面写到，如果XIV比起前一天收盘价跌超过80%的话，Credit Suisse有权（有权利，但是不一样实施这个权力）accelerate the ETN. 也就是提前赎回。因为一天跌80%，对于发行商来说很难控制对冲的风险，与其承担那么大的风险，还不如直接把产品关掉。但是SVXY就不行了，不能退货的，无论怎样都要撑下去。
３.Credit risk. 如果瑞士信贷倒闭，XIV和其他公司债一样清算，而SVXY是个独立的fund。不是本文讨论重点，不在此展开

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